Категории: ДомЗдоровьеЗоологияИнформатикаИскусствоИскусствоКомпьютерыКулинарияМаркетингМатематикаМедицинаМенеджментОбразованиеПедагогикаПитомцыПрограммированиеПроизводствоПромышленностьПсихологияРазноеРелигияСоциологияСпортСтатистикаТранспортФизикаФилософияФинансыХимияХоббиЭкологияЭкономикаЭлектроника |
Предложение о приобретении, тендерное предложение (tender offfer)Предложение купить у акционеров компании принадлежащие им акции по опреде ленной цене, нередко с целью получения контроля над компанией. Предложение о приобретении часто исходит от другой компании и обычно по цене выше рыночной,
Тендерное предложение также используют, когда переговоры не ведутся, но одна компания хочет просто поглотить другую. Однако это поглощение не мо жет быть неожиданностью для поглощаемой компании, поскольку Комиссия по ценным бумагам и биржам требует предоставления довольно обширных сведе ний. При продаже основным инструментом является премия, которую предла гают сверх курса акций. Часто брокерам за продаваемые через них акции допол-
Глава 23. Корпоративная реструктуризация 1057
нительно выплачивают привлекательные комиссионные. Предложения о при обретении обычно делаются через финансовую прессу. Также используют пря мые рассылки писем почтой акционерам покупаемой компании в случае, если покупатель может получить список акционеров. Хотя компания юридически обязана предоставить такой список, она часто имеет возможность отсрочить рассылку на довольно длительный срок, чтобы помешать покупателю. Вместо одного предложения о приобретении некоторые покупатели делают "двухъярусное" предложение о приобретении (two-tier tender offer). В качест ве примера приведем предложение корпорации CSX Corporation, сделанное дру гой корпорации Consolidated Rail Corporation (Conrail) в конце 1990-х годов. При "двухъярусном" предложении первый ярус (уровень) обычно представляет собой приобретение контрольного пакета акций, например 45% выпущенных в обращение акций, если покупатель уже владеет 5%. Предложение о приобрете нии акций первого "яруса" (первого уровня) более привлекательно в смысле це ны и/или формы платежа, чем предложение о приобретении акций второго уровня, т.е. о покупке всех оставшихся акций. Разница в ценах должна повысить вероятность успешного приобретения компании за счет поощрения более ран ней продажи акций. "Двухъярусное" предложение о приобретении исключает проблему "безбилетника", связанную с однократным предложением о приобре тении, когда отдельные акционеры имеют стимул держать свои акции в надежде реализовать более выгодное контрпредложение, сделанное кем-либо еще.
"Двухъярусное" предложение о приобретении (two-tier tender offer) Предложение о приобретении, при котором покупатель предлагает лучшую цену первого уровня (например либо повышенную цену, либо оплату деньгами) за оп ределенное максимальное количество акций (или процент акций) и одновременно предлагает купить оставшиеся акции по цене второго уровня (например, по пони женной цене и/или акциями вместо денег).
Покупаемые компании могут использовать ряд защитных механизмов. Ме неджмент может попытаться убедить акционеров, что предложение не отвечает их интересам. Часто приводится аргумент, что в долгосрочном плане предложенная цена значительно ниже реальной стоимости фирмы. Но, несмотря на этот довод, акционеры могут решить, что период ожидания слишком длителен, а премия очень привлекательна. Некоторые компании в надежде получить поддержку ак ционеров повышают денежные дивиденды или объявляют о дроблении акций. В этой ситуации юридические меры применяют, скорее, чтобы воспрепятствовать и помешать покупателю, чем в надежде на успех. Если две фирмы являются конку рентами, то мощным препятствием для покупателя может оказаться иск о нару шении антитрестовского законодательства. Последнее утешение менеджмент по купаемой компании может найти в слиянии с "дружественной" компанией, назы ваемой в этом случае "белым рыцарем" (white knight).
"Белый рыцарь" (white knight) Дружественный покупатель, который по приглашению компании, подлежащей по купке, скупает акции у компаний-агрессоров или пускает в ход дружественное контрпредложение, чтобы расстроить первоначальные недружественные предло жения о покупке,
1058 Часть VIII. Специальные области финансового менеджмента
Поправки против поглощений и другие способы защиты В дополнение к описанным методам защиты некоторые компании применя ют и другие методы, которые используют еще до попытки поглощения. Эти ме тоды известны под названием средства против поглощения, или средства для отпугивания хищников (акул) (shark repellent). Их разрабатывают, чтобы за труднить нежелательное поглощение. Перед обсуждением таких методов полез но рассмотреть мотивы для их использования. Гипотеза о защите интересов ме неджеров (managerial entrenchment hypothesis) предполагает, что возведенные барьеры призваны защищать менеджеров и интересы акционеров. С другой сто роны, гипотеза о защите интересов акционеров (shareholders' interest hypothesis) предполагает, что соперничество за корпоративный контроль отвлекает ме неджмент от деятельности, связанной с получением прибыли. Механизмы за щиты от поглощения гарантируют, что менеджмент больше внимания будет уделять производственной деятельности, т.е. действовать в интересах акционе ров. Более того, считают, что возведенные барьеры заставляют отдельных ак ционеров не принимать предложения, содержащие низкую цену, но объединять ся с другими акционерами в картель в ответ на любое предложение о приобре тении. Поэтому, согласно этой гипотезе, методы, направленные против поглощения, действительно увеличивают благосостояние акционеров.
Средства для отпугивания хищников (акул) (shark repellent) Защитные средства, используемые компанией для предотвращения потенциально го поглощения со стороны покупателей-'хищников".
Набор защитных механизмов необходим для затруднения поглощения одной фирмы другой. Как мы уже знаем из главы 20, некоторые компании изменяют ус ловия работы своих советов директоров (stagger the terms of their boards of directors) так, чтобы меньше директоров баллотировалось на ежегодных выборах и соответственно большее количество голосов необходимо получить для избрания большинства директоров, симпатизирующих поглощению. Иногда желательно изменить устав корпорации (change the state of incorporation). В разных штатах приняты разные уставы, поэтому многие компании предпочитают регистриро ваться в штатах с небольшим количеством ограничений, например в штате Дела вэр (США). Проводя такую политику, корпорации намного легче ввести поправ ки, направленные против поглощения, а также защитить себя на правовой основе в случае, если начнется борьба за поглощение. Некоторые компании вводят усло вие одобрения слияния подавляющим большинством (supermajority merger approval provision). Для одобрения слияния вместо простого большинства требу ется две трети или даже три четверти голосов акционеров. Другим способом защиты от поглощения является условие справедливой цены слияния (fair merger price provision). В этом случае покупатель должен заплатить держателям неконтрольного пакета акций цену, по крайней мере равную "справедливой (обоснованной рыночной) цене" и оговариваемую за благовременно. Обычно минимальная цена связана с прибылью на акции ко эффициентом Р/Е , но она может быть равна и устоявшейся рыночной цене.
Глава 23. Корпоративная реструктуризация 1059
Часто условие справедливой цены сочетается с условием подавляющего большинства. Если условие минимально установленной цены не удовлетворя ется, то решение об объединении может быть принято, только если за него проголосует подавляющее большинство акционеров. Условию справедливой цены также часто сопутствует условие о замораживании (freeze out provision), в соответствии с которым сделку разрешают провести по "справедливой цене" только после отсрочки в пределах от двух до пяти лет. Другим методом помешать потенциальному поглощению является измене ние структуры капитала компании с использованием "рычага" (leveraged recapitalization). Это требует от современного менеджмента проводить новые займы и использовать выручку для выплаты акционерам больших одноразо вых денежных дивидендов. Принятие на себя обязательств по выплате всех этих долгов мешает покупателю, и он не может получить заем под залог акти вов, необходимый для финансирования поглощения. Компания продолжает быть публичной, поскольку акционеры сохраняют свои обыкновенные акции, известные под названием акций "стаб". Очевидно, что теперь акции стоят зна чительно меньше из-за выплаты больших наличных дивидендов. В такого ро да сделке менеджменту и другим инсайдерам денежные дивиденды не выпла чивают; вместо этого они получают дополнительные акции. В результате их доля собственности в корпорации существенно возрастает, что в дальнейшем и служит препятствием к поглощению. По своему действию изменение струк туры капитала компании в сторону увеличения доли заемных средств позво ляет компании выступать в роли своего собственного "белого рыцаря". Чтобы воспрепятствовать потенциальному поглощению, некоторые компании используют распределение сертификатов-прав среди акционеров (distribution of rights to shareholders), позволяющих им приобретать новые серии ценных бумаг, обычно — конвертируемых привилегированных акций. Однако продажу ценных бумаг в соответствии с этими сертификатами-правами начинают, только если сто ронняя группа приобретает определенный процент, обычно 20%, акционерного капитала компании. Суть в том, чтобы иметь в своих руках инструмент управле ния предложением ценных бумаг, что ставит покупателя в невыгодные условия. Это может касаться права голосования, низкой (договорной) цены исполнения, уплаченной за ценные бумаги, или препятствий в отношении контрольной сделки, если только не уплачена существенная премия, часто несколько сотен процентов. Известное под названием "ядовитая пилюля" (poison pill), это положение означа ет усиление позиции потенциального покупателя при переговорах непосредствен но с советом директоров. Совет директоров оставляет за собой право выкупить на ходящиеся у акционеров сертификаты-права в любое время за символическую плату. Таким образом, "ядовитая пилюля" дает власть совету директоров, позво ляющую уйти от поглощения, которое может быть, а может и не быть в интересах акционеров.
"Ядовитая ПИЛЮЛЯ" (poison pill) Средство, используемое компанией, чтобы стать менее привлекательной в качест ве кандидата на поглощение. "Яд" начинает действовать, когда покупатель пытает ся захватить ("укусить") фирму,
1060 Часть VIII. Специальные области финансового менеджмента
Условие запрета (lockup provision) используют наряду с другими условиями. Оно требует утверждения подавляющим большинством изменений в уставе корпорации, а также любых ранее принятых условий, направленных против по глощения. Дополнительно к этим изменениям устава многие компании заклю чают договоры со своим высшим руководством (топ-менеджментом). Обычно при поглощении компании им предлагается высокая компенсация. Известные как "золотой парашют", такие контракты увеличивают цену, которую погло щающая компания вынуждена заплатить за недружественное поглощение. Несмотря на все эти методы защиты, группы внешних инвесторов все же при обретают акции корпорации задолго до попытки ее поглощения или продажи этих акций кому-либо еще, кто преследует такую же цель. Симптомы необычной акку муляции обыкновенных акций видны при наблюдении за объемом торговли и трансфертами акций. Если группа приобретает свыше 5% акций компании, то ей необходимо предоставить Форму 13-D (Form 13-D) в Комиссию по ценным бума гам и биржам. В этой форме приведены сведения о людях, входящих в группу, их пакетах акций (в других компаниях) и их цели. Стандартный ответ на последний пункт "мы приобрели акции компании в качестве инвестиции", конечно, малоин формативен. Каждый раз, когда такая группа приобретает дополнительно 1% обыкновенных акций, она должна вносить изменения в свою форму 13-D. Поэто му компания может точно отслеживать количество своих аккумулированных кем- либо акций. Иногда компания заключает соглашение по сохранению статус-кво (standstill agreement) со сторонней группой. Такое соглашение представляет собой добро вольный договор, в соответствии с которым группа наиболее крупных акционе ров обязуется в течение нескольких лет не увеличивать количество акций, кото рыми она владеет. Часто это ограничение выражено в максимальном количестве акций (в процентах), которым может владеть данная группа. Соглашение также оговаривает, что группа не будет оспаривать право менеджмента контролиро вать деятельность компании и что она отдает право первого выбора (преиму щественного права принять или отклонить предложение) менеджменту компа нии, если тот решит продать свои акции. Соглашение по сохранению статус-кво наряду с другими приведенными выше условиями служит для снижения конку ренции за контрольный пакет акций корпорации. В качестве последнего средства спасения некоторые компании предлагают премию за выкуп акций (premium buy-back offer) стороне, угрожающей ей по глощением. Как подразумевает само название, перекупка обыкновенных ак ций является премией сверх ее рыночной цены и обычно превышает цену, ко торую заплатила сторона, аккумулировавшая акции. Более того, такое пред ложение не распространяется на других акционеров. Известное под названием "шантаж или вымогательство", это средство должно устранить угрозу погло щения, вынудив сторону, скопившую акции, вернуть их. Конечно же, премия, выплачиваемая одним акционерам, может поставить в невыгодное положение других акционеров.
Глава 23. Корпоративная реструктуризация 1061
Практика использования механизмов защиты от поглощения Отвечают ли меры по предотвращению поглощения интересам акционеров? Фактические данные противоречивы. В большинстве случаев они не свидетель ствуют о том, что с принятием различных поправок, направленных против по глощения, цена акций сильно меняется. Однако соглашения по сохранению ста тус-кво, по-видимому, оказывают отрицательный эффект на благосостояние ак ционеров, равно как и перекупка акций компанией у владельца крупного пакета акций. Последнее часто ассоциируется с "вымогательством", т.е. владелец круп ного пакета акций угрожает компании враждебным поглощением, и компания, чтобы избежать этого, покупает у него большой пакет акций по благоприятной для него цене. К сожалению, этим уменьшается благосостояние акционеров, не принимающих участия в такой операции. Вероятно, и использование "ядови той пилюли" оказывает негативное, хотя и умеренное влияние на цену акций, что согласуется с гипотезой о защите менеджеров. (Ссылки на статьи, посвя щенные современным исследованиям в этой области, можно найти в разделе "Рекомендуемая литература" в конце главы.)
Стратегические союзы Иногда у фирмы недостаточно средств, чтобы достичь всех своих стратеги ческих целей за счет прямых инвестиций или поглощения. Стратегические союзы (альянсы)(strategic alliances), или соглашения о сотрудничестве, меж ду компаниями являются третьим вариантом. Разница между стратегическим союзом и слиянием в том, что члены союза остаются независимыми фирмами. Стратегические союзы могут принимать различные формы и включать разных партнеров. Сотрудничать могут поставщики и их потребители (например, со глашение о сотрудничестве необходимо для осуществления принципа поста вок "точно в срок"). Соглашение о сотрудничестве могут заключать также конкуренты одной и той же сферы бизнеса (например, две автомобильные фирмы владеют акциями одного предприятия по сборке автомобилей); или не конкурирующие, но взаимосвязанные фирмы (например, для снижения из держек в альянсы могут вступать предприятия и поставщики лекарственных средств, больницы и врачи).
Стратегические союзы (альянсы) (strategic alliances) Соглашение о сотрудничестве между двумя или более независимыми фирмами с целью достижения конкретных коммерческих целей,
Совместные предприятия Одним из видов стратегического союза является совместное предприятие(joint venture), при котором для достижения поставленных целей две или боль ше фирм совместно создают и управляют отдельной компанией. Например, компании NBC и Microsoft расширили рамки своего стратегического альянса,
1062 Часть VIII.Специальные области финансового менеджмента
создав на равноправных началах совместное предприятие. Главным компонен том этого совместного предприятия было создание глобальной кабельной сети по 24-часовому вещанию новостей и информации, называемой MSNBC.
|
|
Последнее изменение этой страницы: 2016-07-28 lectmania.ru. Все права принадлежат авторам данных материалов. В случае нарушения авторского права напишите нам сюда... |