Дисконтирование денежных потоков (discounted cash flow — DCF)

Любой метод оценки и выбора инвестиционного проекта, который позволяет рас­ считать денежные потоки с учетом изменения стоимости денег во времени,

568 ЧастьV. Инвестиции в основной капитал

Метод оценки инвестиционного проекта по периоду окупаемости

Период окупаемости инвестиций (payback period — РВР)

Период времени, который требуется для того, чтобы суммарные ожидаемые де­ нежные поступления от реализации рассматриваемого нами инвестиционного проекта сравнялись с первоначальной суммой инвестиций.

Период окупаемости инвестиций(payback period — РВР ) некоторого ин­ вестиционного проекта указывает, сколько лет требуется для того, чтобы вер­ нуть наши первоначальные инвестиции исходя из ожидаемых денежных по­ токов данного проекта. Допустим, вы хотите определить период окупаемости инвестиций для нового оборудования по переработке рыбы (этот пример мы приводили в предыдущей главе). Тогда мы определили, что при первоначаль­ ных денежных расходах, составляющих 100 тыс. долл., компания Faversham Fish Farm рассчитывает в течение следующих четырех лет получить чистые денежные потоки, равные 34 432, 39 530, 39 359 и 32 219 долл. Записав эти де­ нежные потоки в столбец и выполнив несколько несложных действий, опре­ деляем период окупаемости инвестиций для интересующего нас проекта.

Примечание. РВР = а + (b -c)/ d = 2,66 года.

Этапы

1. Суммировать денежные потоки, возникающие после первоначальных затрат, в столбце "Денежные потоки (нарастающим итогом)".

2. Проанализировать столбец "Денежные потоки (нарастающим итогом)" и отметить последний год, для которого накопленная сумма не превы­ шает величину первоначальных затрат. (В нашем примере это год 2.)

3. Вычислить ту дополнительную часть денежных поступлений следующего года, которая требуется для того, чтобы "окупить" первоначальные инве­ стиции. Вычисление выполняется так: из первоначальных инвестиций вычесть накопленную сумму, полученную на этапе 2, и разделить резуль­ тат на денежные поступления следующего года. (Для нашего примера по­ лучаем: (100 000 долл. - 73 962 долл.)/39 359 долл.= 0,66.)

4.Чтобы получить период окупаемости инвестиций в годичном представ­ лении, нужно взять целое число, которое мы определили на этапе 2, и добавить его к дробной части года, которую мы определили на этапе 3. (Таким образом, период окупаемости инвестиций в нашем случае будет: 2 + 0,66 = 2,66 года.)

Глава 13. Методика планирования долгосрочных инвестиций 569

Критерий принятия проекта. Если вычисленный нами период окупае­ мости инвестиций оказывается меньше некоторого максимального периода окупаемости, который мы считаем приемлемым для себя, соответствующий инвестиционный проект принимается; в противном случае он отвергается. Ес­ ли бы требуемый период окупаемости инвестиций составлял три года, то наш проект (2,66 года) оказался бы приемлемым.

Проблемы. Основным недостатком описанного выше метода (период оку­ паемости инвестиций) заключается в том, что он не учитывает денежных пото­ ков, возникающих по истечении периода окупаемости инвестиций. Следова­ тельно, с его помощью нельзя измерить рентабельность проекта. Два инвести­ ционных проекта, каждый из которых требует 10 тыс. долл. инвестиций, имели бы одинаковые периоды окупаемости инвестиций, если бы в течение первых двух лет их годовые чистые денежные поступления равнялись 5000 долл. Одна­ ко от одного проекта через два года вообще нельзя было бы ожидать денежных потоков, тогда как от другого в течение последующих трех лет можно было бы ожидать ежегодных денежных поступлений в размере 5000 долл. Таким обра­ зом, описанный выше метод может оказаться весьма недостоверной мерой при­ быльности.

Помимо этого недостатка, метод, основанный на периоде окупаемости ин­ вестиций, не учитывает изменения стоимости денег во времени. В этом случае просто суммируются денежные потоки безотносительно их привязки ко вре­ мени1. Наконец, максимальный приемлемый период окупаемости инвестиций, который выполняет роль "порогового значения", представляет собой чисто субъективную оценку инвестиционного проекта.

Несмотря на то что период окупаемости инвестиций — весьма несовер­ шенная мера прибыльности, он дает некоторое представление о рассматри­ ваемом проекте. Многие менеджеры используют его также в качестве прибли­ зительной меры риска проекта; но, как будет показано в следующей главе, су­ ществуют аналитические подходы, которые позволяют получить гораздо более точную оценку степени этого риска. Период окупаемости инвестиций как характеристика привлекательности инвестиционного проекта обладает определенными достоинствами, но его лучше всего использовать в дополне­ ние к методам дисконтированных денежных потоков.

Метод оценки инвестиционного проекта по внутренней ставке доходности

Вследствие множества недостатков, присущих методу, основанному на пе­ риоде окупаемости инвестиций, принято считать, что методы дисконтирования денежных потоков служат более объективной основой для оценки и выбора ин­ вестиционных проектов. Эти методы учитывают как величину ожидаемых по­ токов, так и распределение их во времени (в каждый период "жизни" рассматри­ ваемого проекта). Например, акционеры склонны отдавать предпочтение инве­ стиционному проекту, который обеспечивает получение прибыли через пять

1 См. вопрос 10 в конце главы, касающийся использования концепции "дисконтированного" периода окупаемости инвестиций.

570 ЧастьV. Инвестиции в основной капитал

лет, а не проекту с аналогичными доходами, но получаемыми через 6-10 лет. Следовательно, распределение ожидаемых денежных потоков во времени чрез­ вычайно важно для принятия решения по инвестициям.

Методы дисконтирования денежных потоков позволяют нам с помощью процесса дисконтирования выявлять разницу в распределении денежных по­ токов во времени для различных инвестиционных проектов. Кроме того, вы­ бирая величину дисконтирования (или минимальную ставку доходности, ко­ торая требуется для одобрения инвестиционного проекта, — так называемую ставку отсечения (hurdle rate)), мы можем также учитывать риск этого проек­ та. В трех важнейших методах на основе дисконтирования денежных потоков используются внутренняя ставка доходности инвестиций (internal rate of return — IRR), чистая приведенная стоимость (net present value — NPV) и ко­ эффициент прибыльности (profitability index — PI). Каждый из этих методов мы рассмотрим по отдельности. Их описание основывается на материале, из­ ложенном в главе 3, где рассказывалось об изменении стоимости денег во вре­ мени, а также в главе 4, где обсуждались вопросы доходности ценных бумаг.