Приведенная стоимость будущих денежных потоков (тыс. долл.)

Чистая приведенная стои­ мость (тыс. долл.)

1,2 315 475 160

1,3 440 690 250

2,3 385 620 235

Следует выбрать проекты 1 и 3, поскольку они обеспечивают наибольшую величину чистой приведенной стоимости.

Рекомендуемая литератур-

Aggarwal, Raj, Capital Budgeting Under Uncertainty. (Englewood Cliffs, NJ: Prentice Hall, 1993). Bacon, Peter W., "The Evaluation of Mutually Exclusive Investments", Financial

Management 6 (Summer 1977), p. 55-58.

Barwise, Patrick, Paul R. Marsh, and Robin Wensley, "Must Finance and Strategy Clash?"

Harvard Business Review 67 (September-October 1989), p. 85-90.

Bierman, Harold, Jr., and Seymour Smidt, The Capital Budgeting Decision: Economic Analysis of Investment Projects, 8tb ed. (New York: Macmillan, 1993).

Gitman, Lawrence J., and Peter A. Vandenberg, "Cost of Capital Techniques Used by Major US Firms: 1997 vs. 1980", Financial Practice and Education 10 (Fall/Winter 2000), p. 53-68.

Gordon, Lawrence A., and Mary D. Myers, "Postauditing Capital Projects: Are You in Step with the Competition?" Management Accounting 72 (January 1991), p. 39-42.

Graham, John, and Campbell Harvey, "How Do CFOs Make Capital Budgeting and Capital Structure Decisions?" Journal of Applied Corporate Finance 15 (Spring, 2.002У p. 8-23 .

Harris, Milton, and Arthur Raviv, "The Capital Budgeting Process: Incentives and Information" Journal of Finance 51 (September 1996), p. 1139-1174.

Herbst, Anthony, "The Unique, Real Internal Rate of Return: Caveat Emptor!" Journal of Financial and Quantitative Analysis 13 (June 1978), p. 363-370.

Levy, Haim, and Marshall Sarnat, Capital Investment and Financial Decisions, 5th ed. (Englewood Cliffs, NJ: Prentice Hall, 1994).

Logue, Dennis E., and T. Craig Tapley, "Performance Monitoring and the Timing of Cash Flows", Financial Management 14 (Autumn 1985), p. 34-39.

Lorie, James H., and Leonard J. Savage, "Three Problems in Rationing Capital", Journal of Business 28 (October 1955), p. 229-239.

McConnell, John J., and Chris J. Muscarella, "Corporate Capital Expenditure Decisions and the Market Value of the Firm", Journal of Financial Economics 14 (September 1985), p. 399-422.

Pinches, George E. "Myopia, Capital Budgeting and Decision Making", Financial

Management 11 (Autumn 1982), p. 6-19.

Schwab, Bernhard, and Peter Lusztig, "A Comparative Analysis of the Net Present Value and the Benefit-Cost Ratios as Measures of the Economic Desirability of Investments",

Journal of Finance 24 (June 1969),p. 507-516.

Seitz, Neil, and Mitch Ellison, Capital Budgeting and Long-Term Financing Decisions, 4th ed. (Mason, OH : South-Western, 2004).

Глава 13. Методика планирования долгосрочных инвестиций 611

Shrieves, Ronald Е., and John М. Wachowicz Jr., "Proper Risk Resolution in Replacement Chain Analysis", The Engineering Economist 34 (Winter 1989), p. 91-114.

. "Free Cash Flow (FCF), Economic Value Added (EVA), and Net Present Value (NPV): A Reconciliation of Variations in Discounted-Cash-Flow (DCF) Valua­ tion", The Engineering Economist 46 (No. 1, 2001), p. 33-52.

Smith, Kimberly J., "Postauditing Capital Investments", Financial Practice and Education 4 (Spring-Smmer 1994), p. 129-137.

Smyth, David, "Keeping Control with Post Completion Audits", Accountancy 106 (August 1990), p. 163-164.

Van Home, James C. "The Variation of Project Life as a Means for Adjusting for Risk", The Engineering Economist 21 (Spring 1976), p. 151-158.

Weingartner, H. Martin, "Capital Rationing: Authors in Search of a Plot", Journal of Finance 32 (December 1977), p. 1403-1431.

Часть V Web-сайта, посвященного данному учебнику (Wachowicz's Web World), содержит ссылки на многие "финансовые" Web-сайты, а также ссылки на статьи в Интернете, связанные с темами, освещаемыми в этой главе, ( web.utk.edu/~jwachowi /part 5 .html )

Риск

и управленческие опционы

при планировании долгосрочных

инвестиций

Содержани е • Проблема риска инвестиционного проекта

Иллюстрация

Ожидаемое значение и дисперсия результатов: пример денежного потока

• Суммарный риск проекта

Подход, основанный на использовании дерева вероятностей

Подход, основанный на имитационном моделировании

Использование информации о распределении вероятностей

• Вклад в суммарный риск фирмы: портфельный подход

Прогноз и измерение риска портфеля Иллюстрация

Корреляция между проектами Комбинация рискованных инвестиций

• Управленческие опционы

Основания для оценки

Опцион расширения (или сокращения) Опцион отказа

Опцион отсрочки Заключительные замечания

• Резюме

и Вопросы

• Задачи для самопроверки

• Задачи

• Решения задач для самопроверки

• Рекомендуемая литература

После изучения материала главы 14 вы должны уметь:

• дать определение "рискованности" инвестиционного проекта;

• понимать, как следует измерять рискованность денежного потока за определенный период времени с использованием концепций математического ожидания, стандартного отклонения и коэффициента вариации;

• описать методы оценивания суммарного риска проекта, включая вероятностный и имитационный подходы;

• оценивать проекты с точки зрения их вклада

в суммарный риск фирмы (портфельный подход);

• понимать, каким образом наличие управленческих (реальных) опционов повышает ценность инвестиционного проекта;

• перечислить, обсудить и оценить разные типы управленческих опционов,

Риск? Риск — наша работа. Это в полной мере относится

и к нашей космической миссии. Мы отправились в космос, чтобы рисковать!

Джеймс Т. Керк, капитан космического корабля "Энтерпрайз"

Располагая информацией о возможном риске, связанном с реализацией инве­ стиционного предложения (или предложений), а также информацией о возмож­ ной доходности, руководство фирмы может оценить эту информацию и вынести то или иное решение. Решение о том, принять или отвергнуть инвестиционное предложение, будет зависеть от величины ставки доходности (с поправкой на риск), требуемой поставщиками капитала. Поскольку требуемые ставки доходно­ сти мы опишем в следующей главе, там же будет рассмотрена и фактическая оцен­ ка привлекательности рискованных 1швестиций.

В настоящей главе мы представим информацию, которая потребуется нам для оценки рискованных инвестиций. Помимо риска, инвестиционные проек­ ты иногда заключают в себе возможность для руководства фирмы отклады­ вать принятие окончательного решения на более поздний срок. После того как проект будет принят, руководство может вносить изменения, которые оказы­ вают влияние на последующие денежные потоки и/ил и продолжительность жизненного цикла реализуемого проекта. Такая гибкость называется управ­ ленческими (managerial), или реальными (real), опционами (options). Эта глава начинается с введения понятия "риск проекта", вслед за которым описаны конкретные способы измерения этого риска. Далее инвестиционный проект исследуется с точки зрения риска для бизнес-портфеля фирмы, т.е. предель­ ного риска этого проекта для фирмы в целом. Наконец, мы исследуем влияние управленческих опционов на привлекательность инвестиционного проекта.

616 Часть V. Инвестиции в основной капитал

Проблема риска инвестиционного проекта

;

Пока что мы определим "рискованность" инвестиционного проекта как от­ клонение денежных потоков этого проекта от их ожидаемого значения (их из­ менчивость). Чем больше это отклонение, тем более рискованным считается соответствующий проект. Для каждого рассматриваемого проекта мы можем оценить величину будущих денежных потоков. Вместо того чтобы определить только наиболее вероятную величину денежного потока за каждый после­ дующий год (см. главу 12), мы учитываем целый ряд возможных результатов. При этом у нас появляется возможность учесть не просто наиболее вероятный денежный поток, а некоторую совокупность вероятных денежных потоков для определенного периода в будущем.

Иллюстрация

Чтобы проиллюстрировать формулирование такого "множественного прог­ ноза" денежных потоков для некоторого будущего периода, допустим, что мы рассматриваем два инвестиционных проекта. Допустим также, что мы хотим сделать прогнозы для следующих возможных вариантов развития экономики: глубокий спад, умеренный спад, нормальное развитие, незначительный эко­ номический подъем и экономический бум. Оценив будущие перспективы в условиях перечисленных вариантов развития экономики, мы прогнозируем такие чистые денежные потоки на следующий год.